Перетвори r; темпи зростання (24) Фінансовий цикл, зростання та інфляція - Le Blog du
Мішель Аглітта
Опубліковано 19 листопада 2018 року
Фінансові цикли стали більш асинхронними після створення євро
Ми прагнули підкреслити відбиток фінансового циклу на зоні євро на основі диференціацій цього циклу в країнах-членах. Цю роботу провів Вільям Оман.
Автор виходить за рамки окремої оцінки фінансових циклів основних країн. Він вивчає, як грошова інтеграція в національних економіках та диференційованих фінансових системах виявляє взаємодію між фінансовими циклами, яка є далеко не простою. Виникає кілька питань: наскільки фінансові цикли синхронізовані? Чим вони відрізняються за своєю амплітудою? Які взаємозв'язки між фінансовими та діловими циклами? Отримані результати допомагають зрозуміти макроекономічні розбіжності між країнами після введення євро до світової фінансової кризи, потім інтерпретувати кризу єврозони та її наслідки.
Перший неінтуїтивний результат полягає в тому, що фінансові цикли, на відміну від бізнес-циклів, стали більш асинхронними після створення євро. Визначальним активом, який за це відповідає, є нерухомість. З'являються три категорії фінансових циклів: цикли високої амплітуди в країнах, що пережили кризу нерухомості (Іспанія, Греція, Ірландія), на противагу Німеччині, яка має дуже вирівняний амплітудний фінансовий цикл і відстає від загального циклу країни з високою амплітудою після створення євро, коли це було набагато синхронніше. Тому поява євро посилило розбіжності між країнами-членами. Між цими двома категоріями знаходиться група країн з низьким амплітудним фінансовим циклом, які не зазнали кризи нерухомості, головним чином країни Північної Європи та Франції.
Розбіжності відбулися в 2002-2006 роках у безпосередньому зв'язку з величезними спекуляціями щодо нерухомості в Америці та Великобританії щодо Ірландії, під імпульсом французьких банків та німецьких щодо Іспанії. Зміна високоамплітудних фінансових циклів спричинила відоме замкнене коло між фінансовим лихом посередників у цих країнах та раптовим збільшенням їх державних боргів, що спричинило кризу в зоні євро. Розбіжності між Німеччиною та цими країнами викристалізовувались в опозиції кредиторів/боржників, надлишку/дефіциту. Ця розбіжність посилила зірване зменшення боргу країн, що перебувають у кризі, і ввела єврозону в епоху тривалої стагнації, погіршивши тим самим довгострокове зростання всієї зони євро.
Довгострокові події в основних країнах ОЕСР
Томас Бранд, Жиль Дюфрено та Антуан Майєровіц намагаються оцінити довгострокові події в основних країнах ОЕСР, щоб перевірити теоретичні гіпотези про реальність рівноваги низького зростання та довгострокового зниження темпів зростання.
Як тільки фінансовий цикл впливає на економічний цикл, факт неврахування фінансових дисбалансів при оцінці потенційного зростання призводить до помилок в оцінці розриву виробництва, а отже, до помилок в управлінській економічній політиці. Автори показують, що поворот у фінансовому циклі суттєво підвищує ймовірність серйозного спаду у діловому циклі. Крім того, ступінь синхронізму фінансових циклів у міжнародних ланцюгах передачі боргового фінансування призводить до збільшення міжнародної зарази.
Потім ми можемо побудувати напівструктурну економетричну модель, щоб одночасно оцінити потенційний темп зростання та "природну" процентну ставку. З цього випливають важливі результати. Ми повинні враховувати фінансові дисбаланси, властиві фінансовому циклу, якщо не хочемо недооцінювати розриви у виробництві. Робота ведеться у США, Німеччині та Франції. Зокрема за період 2004-2007 років, що призвів до кризи, звичайні підрахунки занизили економічне перегрівання, спричинене втеченим приватним боргом, особливо в США, через знамениту "велику помірність". Крива Філліпса дала неправильні вказівки, оскільки інфляційне ковзання стосувалось цін на житло.
Оцінка природної процентної ставки свідчить про падіння протягом приблизно тридцяти років до нульового або від'ємного рівня між 2008 і 2015 рр. Поєднання номінальних ставок, близьких до нульового бар'єрного рівня, від'ємних природних ставок та падіння темпів інфляції призвело до зростання реальних процентних ставок ніж природні ставки протягом тривалого періоду. Це конфігурація світської стагнації, оскільки вона призводить до втрати продуктивних інвестицій та залучає фінансові маніпуляції, призначені забезпечити вищу або нижчу віддачу від надмірних заощаджень, оскільки вони поливаються ліквідністю центрального банку. Замість того, щоб інвестувати, великі компанії перетворилися на інвестиційні банки, випускаючи облігації з дуже низькою вартістю, щоб розробити низку позик та інвестицій у країнах, що розвиваються; що значно поширило глобалізацію після кризи та передало крихкість надмірного боргу країнам, що розвиваються.
Розуміння загадки дуже низької інфляції протягом дуже тривалого часу порівняно з її ціллю в більшості «просунутих» країн
Енн Файвр та Жиль Дюфрено не показують, що погіршення балансу, яке залежить від необхідності та труднощів зменшення заборгованості, є елементом пояснення збереження низької інфляції, як і вплив міжнародних цін, домінованих розширенням міжнародного поділу робочої сили, зумовленої розширенням зовнішньої торгівлі Китаю.
Ці події ставлять під сумнів криву Філіпса, яка є основою посткейнсіанських макроекономічних моделей. Таким чином, фінансовий цикл підтверджує свою перевагу. Вихід із низької інфляції, що підживлюється великою кількістю непрацюючих грошових коштів, призводить до нижчих показників рентабельності заощаджень. З боку позикодавця, запобіжні заощадження в епоху зростання премій за ризик є інертними щодо їх винагороди. Що стосується позичальників, рівень боргу, що підлягає ліквідації, уповільнює попит на новий борг, тим більше, що збереження низької інфляції утримує реальні ставки на позитивній території, що відображається на вартості обслуговування минулих боргів. Отже, зменшення боргу перешкоджає; звідси багаторічне підтримання в режимі низького зростання. Отже, якщо одна з причин припускає єдину рівновагу повної зайнятості в довгостроковій перспективі, а економіка застрягла в низькій рівновазі, людина губиться, оскільки реакції на імпульси звичної політики різні і можуть протистояти.
Інфляція знижувалась із середини 90-х років у всьому світі. У цьому явищі зміна розподілу праці у 1990-х роках відіграє вирішальну роль. У той же час Китай та меншою мірою Індія відкрилися для міжнародної торгівлі. В результаті глобальна робоча сила роздулася на 1 мільярд людей за дуже низьких витрат на заробітну плату. Великі сектори обробної промисловості переїхали до країн, що стали називатися "країнами, що розвиваються". Частка цих країн у світовій торгівлі швидко зростала за останні двадцять років. Звідси випливає, що основна інфляція товарів систематично знижувалася з початку 1990-х років до фінансової кризи, оскільки китайські ціни виробників промислових товарів стали провідними цінами на вироблені споживчі товари на Заході, особливо в США. Протягом десятиліття після вступу до СОТ у 2001 р. Китай був "світовою майстернею".
Це призвело до слабкого взаємозв'язку між базовою інфляцією та змінами заробітної плати, особливо в США, з початку 2000-х рр. Шляхом оцінки базової інфляції в США за допомогою відносин типу Філіпса (де рівень участі замінює рівень безробіття) до 1998, моделюючи ці відносини після цієї дати і порівнюючи їх із спостережуваною інфляцією, ми бачимо, що спостерігається інфляція систематично нижче модельованої інфляції, слабко до кризи і відхиляючись все далі і далі. Щоб зменшити розрив, умови торгівлі повинні бути введені в змодельоване рівняння інфляції. Подібна вправа для Німеччини та Франції виробляє той самий тип дрейфу.
Прагнучи оцінити компонент, спільний для інфляції в розвинених країнах (вибірка з 9 країн), де ціни на Китай та частка країн, що розвиваються, входять до пояснювальних змінних на додаток до змінних відношення Філіпса, тенденція інфляції добре захоплені до кризи. Але згодом спостерігається дедалі більша розбіжність. Виконуючи ту саму роботу щодо цін на продукцію, загальний компонент добре моделюється з використанням глобальних факторів, не зменшуючи розрив між моделюванням та спостереженням після кризи.
Вплив глобальних факторів свідчить про важливість структурних змін, представлених міжнародними ланцюгами створення вартості. Це означає, що якщо існує крива Філіпса, вона стає все більш рівною зі ступенем інтернаціоналізації економіки. Інший фактор стосується структурних змін на ринку праці, які не пов'язані зі змінами в корпоративному управлінні, - наприклад, збільшення неповної зайнятості та наслідків трансформації економіки із зростанням "уберизації", зростанням -низька оплата праці та збільшення нерівності в кваліфікації робочих місць.