Поведінка індексу ризику країни за надзвичайно фіксованих курсів валют
1 Мета цієї статті - вивчити поведінку ризику країни за надзвичайно фіксованих обмінних курсів. Під надзвичайною фіксованістю або навіть чистою фіксованістю ми маємо на увазі режими обміну, при яких внутрішня валюта безповоротно фіксується до валюти країни, що є якорем. Це можуть бути багатосторонні валютні союзи, такі як євро. Це також можуть бути асиметричні валютні спілки, такі як доларизація, обмінний курс тоді падає, або валютні дошки, обмінний курс фіксується безповоротно. Головною метою цих режимів валютного курсу є імпорт монетарної та фінансової стабільності з метою відновлення довіри до влади. Термін «доларизація» позначає будь-який механізм, за допомогою якого іноземна валюта (долар США, євро, ранд.) Фізично замінює національну валюту. Ми тут зацікавлені у справі повної та офіційної доларизації (відрізнити від фактичної доларизації).
2Індекси державного ризику часто асимілюються до різниці (розподілу) між прибутковістю суверенних облігацій країни та облігацій казначейства США: яке додаткове винагороду потрібно буде інвестувати в борг країни, яка, можливо, не виконає зобов’язання? Ризик дефолту або кредитний ризик відображає можливість того, що емітент боргових цінних паперів, в даному випадку суверенна держава, не зможе повністю та вчасно виконати свої зобов'язання. Цей ризик за замовчуванням не є єдиною складовою ризику країни, але він є основним. Інші ризики, такі як ринкові ризики, ризики ліквідності або навіть фіскальні чи політичні ризики, також допомагають визначити рівень ризику в країні. Поняття національного ризику має вирішальне значення, оскільки воно відображає довіру інвесторів до країни. Рівень цього ризику обумовлює приплив капіталу до країни.
4Стаття коротко представляє існуючу літературу про детермінанти індексів ризику країни, а також огляд теоретичного взаємозв'язку між надзвичайною фіксованістю валютного курсу та ризиком країни. Потім він аналізує емпіричні взаємозв'язки та детально використовує дані, а саме розповсюдження JP Morgan EMBI + (Index Bond Index plus), а також метод фільтра Калмана. Нарешті, це дає економетричні результати та викладає основні висновки.
5 У цій роботі ми прагнемо вивчити вплив режиму валютного курсу, в даному випадку режиму надзвичайної фіксованості, на рівень ризику в країні. Почнемо з короткого огляду літератури про детермінанти цих індексів ризику.
8 Прийняття екстремального режиму фіксованого обмінного курсу призводить до усунення ризику більш-менш незворотної девальвації залежно від того, це валютний борд чи доларизація. Чи сприятиме усунення ризику обмінного курсу зменшенню ризику в країні? На наш погляд, потенційний вплив прийняття режиму чистої фіксованості на національний ризик є однією з головних переваг цих режимів валютного курсу. Фактично, цей нижчий ризик для країни призведе до зниження процентних ставок, збільшення інвестицій та зростання. Пауелл і Штурценеггер (2002) вивчають теоретичну залежність між валютним ризиком і ризиком країни. Чи зникнення ризику обмінного курсу призводить до падіння ризику країни або, навпаки, ?
По-перше, усунення/зменшення ризику девальвації йде паралельно з усуненням/зменшенням ризику спекулятивного нападу на валюту. Ці спекулятивні атаки часто супроводжуються зростанням процентних ставок для захисту валюти, що призводить до внутрішньої рецесії та зростання індексу ризику в країні. Прийняття режиму чистої фіксованості також може сприяти фінансовій інтеграції, сприяючи зниженню процентних ставок, що стало можливим завдяки підвищенню ефективності фінансових посередників. У разі одностороннього або багатостороннього прийняття іноземної валюти можна очікувати збільшення торгівлі країни з іноземцями з огляду на зникнення валютних ризиків. Це підвищення економічної ефективності може призвести до зменшення суверенного ризику країни. По-друге, доларизація та, в меншій мірі, режими валютного комітету сприяють підвищенню довіри до монетарних органів з огляду на фінансову та монетарну суворість, яку вони мають на увазі. Витрати на скасування таких режимів надзвичайно високі. Це підвищення довіри обертається зниженням процентних ставок.
12 Даними, використаними у цьому дослідженні, є дані Індексу облігацій JP Morgan Emerging Market Bond Plus (EMBI +), а точніше дані розповсюдження цього індексу EMBI + порівняно з казначейськими векселями США. Ці розбіжності справді часто асоціюються з індексами ризику в країні, які нас цікавлять тут. EMBI + - це показник ефективності для країн, що розвиваються. Він відображає загальну дохідність зовнішніх боргових інструментів, що активно торгуються на ринках, що розвиваються. Він включає 111 інструментів з 18 різних країн. Ці цінні папери номіновані в доларах, це облігації Брейді, єврооблігації та позики, видані суверенними структурами та торгуються на ринках. Наприклад, включені облігації Бразильської республіки з купоном 10,5% та терміном погашення 2014. Цей індекс представляє реальний орієнтир доларового боргу цієї групи країн, саме тому він був створений. Поруч із EMBI + ми також знаходимо EMBI Global та EMBI Global диверсифікованими. Включення інструментів до цих останніх двох індексів передбачає нижчу вимогу щодо ліквідності і, отже, дозволяє охопити ширший всесвіт країн.
14Наша модель моделювання - це модель космічного стану. Він включає різницю між спостережуваними змінними (сигнал) та прихованими змінними (внутрішній стан) [2]. Він складається з одного або декількох рівнянь вимірювання, що описують, як спостережувані змінні генеруються прихованими змінними та залишками, та одного або декількох рівнянь стану, що описують, як генеруються приховані змінні внаслідок їх відсталості та нововведень. У своїй базовій версії моделі космічного стану базуються на ряді основних припущень: рівняння міри та стану є лінійними; шуми спостереження та інновацій - це білі шуми; приховані змінні в даний початковий момент слідують закону Гаусса.
15 Нехай Y - це розповсюдження країни i на дату t, ми називаємо модель космічного стану цього процесу, систему, що описується наступними рівняннями (1) та (2):
17with, Y it: EMBI + розповсюдження, характерне для кожної країни, змінна вимірювання; Z t: EMBI + розповсюджений представник країн, що розвиваються, змінна штату; ? i: константа; ? it: коефіцієнт, що змінюється в часі для кожної країни i; ? t: похибки вимірювання; ? т: інновації.
18Для кожної з досліджуваних країн ми враховуємо наявність відхилень і вводимо цілу серію фіктивних змінних для підвищення нормальності наших залишків. Крім того, ми моделюємо структуру помилок вимірювання ARMA. У більшості випадків ми отримуємо нормальні або квазінормальні залишки [3]. Врахування ефекту "день тижня" не змінює результати.
19 Для спрощення ми припускаємо, що параметри, що визначають модель просторового стану, відомі і що модель позбавлена екзогенних змінних. Потім питання полягає в оцінці кожного моменту t прихованих змінних (вектор стану) умовно на змінних, що спостерігаються до дати t (вектор вимірювання). Для обчислення відфільтрованих оцінок вектора стану використовується оптимальний алгоритм, який називається фільтром Калмана. Міркуючи про змінну спостереження, фільтр фактично обчислює прогноз Y * t - 1, t, який потім коригується порівнянням із фактичним показником Y t. Тому фільтр поступово відхиляє теоретичну траєкторію Y * t - 1, t (породжену початковими умовами та рівнянням стану) у напрямку до реальної траєкторії Y t. Міркуючи про стан Z t, його оновлену оцінку Y * t, t? розкладається між прогнозом Y * t - 1, t? і коригувальний термін, пропорційний похибці, що стосується останніх спостережень Y t.
20Фільтр Калмана дозволяє оцінити лінійну модель із випадковим коефіцієнтом, оскільки досліджувана залежність може бути нестабільною або змінною з часом. Це передбачає вивчення взаємозв'язку між ризиком країни х та середнім ринковим ризиком. Чи змінюються ці стосунки з часом? Чи можемо ми виявити вплив зміни режиму валютного курсу ?
21По-друге, ми виконуємо ту саму регресію, припускаючи? виправлено:
23 У наступному розділі представлені економетричні результати шляхом вивчення, з одного боку, рівня ризику, а з іншого боку?. Здається, що? Ця змінна особливо підходить для країн, індекс ризику яких характеризується високою мінливістю протягом періоду. Регресії з? фіксований дозволяє нам вивчити, наскільки середній ризик може пояснити конкретний ризик кожної країни за допомогою отриманого R 2. Регресії здійснюються за допомогою економетричного програмного забезпечення Eviews.
24 Панама доларизується більше століття, тоді як Болгарія перебуває в режимі валютного ради з німецькою маркою, а потім євро з 1 липня 1997 року. Ми починаємо з спостереження за рівнем ризику кожної країни, знаючи різницю між внутрішній спред і середній спред. Це у значній мірі негативне у випадку Панами, особливо на початку періоду, із середнім розподілом ризику -323 базисних пункти (графік 1). Панамський ризик завжди нижчий, ніж середній ризик країн, що розвиваються. У випадку з Болгарією він також дуже часто є негативним, за винятком самого початку періоду, коли країна зазнає наслідків російської кризи та війни в Югославії. Він також стає злегка позитивним у 2000 році. Болгарський ризик в середньому на 220 базисних пунктів нижчий за середній (діаграма 1).