ЄВРО ЯК МІЖНАРОДНА ВАЛЮТА (Робочий документ ECON 101) (покажчик)
Створення євро змінить міжнародну валютну систему назавжди з щонайменше трьох причин. З одного боку, євро буде валютою великої економічної зони і матиме деякі основні характеристики, що складають міжнародну валюту. По-друге, грошово-кредитна політика держав-членів ЄВС призвела до значного зміни інституціональної відповідальності, що не могло не мати наслідків для розвитку трансатлантичного обмінного курсу. Нарешті, поява євро як міжнародної валюти, інституційні зміни та тверда відданість Європейського центрального банку (ЄЦБ) підтримці цінової стабільності змінять практику міжнародного співробітництва.
Інтернаціоналізація євро не відбудеться ні автоматично, ні швидко
Долар вже почав зменшуватись як значення міжнародної валюти і створює певний простір для євро. Однак ця втрата не однаково виражена для всіх функцій міжнародної валюти.
Загальновизнано, що міжнародна валюта - це платіжний засіб, який служить сховищем вартості та одиницею рахунку для приватного та державного секторів і має в цілому шість грошових функцій. Фактичне використання певної валюти для цих різних функцій залежить від певної інерції. З одного боку, ця інерція є наслідком трансакційних витрат, які є меншими для великих операцій і, отже, працюють на користь запровадженої міжнародної валюти. З іншого боку, це результат різних зовнішніх ефектів, які завжди дають більший стимул використовувати вже запроваджену міжнародну валюту. Нарешті, слабка інтернаціоналізація валюти для однієї функції може також перешкоджати її подальшій інтернаціоналізації для іншої функції.
Для функції накопичення вартості інерція менш серйозна, ніж для інших функцій, що пояснює, чому послаблення міжнародного статусу долара було більш очевидним у цій функції, ніж у випадку з валютою та одиницею обліку. З іншого боку, відносна стабільність останніх двох функцій могла б запобігти ще більш тривалому ослабленню функції накопичення вартості.
Несподівано створивши велику територію з великими фінансовими ринками, відсутністю внутрішнього курсового ризику та незалежним центральним банком, ЄВС викличе величезний шок. Цей шок може нейтралізувати інерцію та сприяти утвердженню євро як міжнародної валюти. Тут важливим є аспект розміру, оскільки він визначає абсолютні суми приватних інвестицій та державного боргу, а отже, і розвиток фінансових ринків. Крім того, торгові партнери у великій зоні вважають себе спонуканими використовувати валюту цієї області для різних функцій, зокрема як одиниці рахунку та як засобу зберігання вартості. З іншого боку, сам розмір не є гарантією автоматичної інтернаціоналізації євро.
По-перше, потенційна роль євро у виставленні рахунків-фактур залежить від рівня трансакційних витрат, пов’язаних з ним, та від його волатильності щодо інших основних валют.
По-друге, не слід просто припускати, що міжнародні інвестори зіткнуться з євро. Також відбудеться диверсифікація поза євро, оскільки (i) європейські інституційні інвестори в даний час мають низький рівень диверсифікації валют; (ii) більше неможливо буде розповсюджувати валютний ризик, одночасно тримаючи кілька європейських валют, і (iii) міжнародні інвестори можуть бути відлякані в короткостроковій перспективі через політичну невизначеність та можливі значні коливання курсу євро/долара.
По-третє, ефективність інтегрованих європейських фінансових ринків буде визначальною для встановлення євро. Ефективність зростатиме, оскільки (i) буде посилюватися конкуренція між кредитними установами, (ii) інституційні інвестори набуватимуть значення, (iii) європейські цінні папери будуть стандартизовані та (iv) конкуренція між емітентами євро буде затриманий. З іншого боку, сам ЕВС не буде таким всеосяжним фінансовим ринком, як фінансовий ринок США. Наприклад, ринок європейських казначейських векселів не буде таким ліквідним, як США. Тому євро може стати валютою обігу лише тоді, коли європейські фінансові ринки наздогнали США.
Нарешті, не слід забувати, що функцією опорної валюти часто нехтують у змаганні за статус міжнародної валюти. Однак ця функція сильно впливає на використання міжнародної валюти для інших функцій, тому що якщо хтось хоче захистити прив’язку до певної валюти, офіційні втручання повинні бути здійснені в цій валюті; крім того, їх використання знижує ризик коливань курсу валют. Цей звіт показує, що країни Центральної та Східної Європи будуть дуже зацікавлені прив'язувати свої валюти до євро, що сприятиме його інтернаціоналізації.
Коротше кажучи, інерція працює проти інтернаціоналізації євро, але це виграє від ефекту розміру та його привабливості як опорної валюти. Довіра до ЄЦБ, обмежені короткострокові коливання курсу євро та швидка реструктуризація європейських фінансових ринків значно сприятимуть встановленню євро. З усього цього випливає, що інтернаціоналізація євро не відбудеться ні автоматично, ні швидко.
Євро може бути сильною валютою
Різноманітні фактори визначатимуть зовнішню вартість євро. Однак було б дуже небезпечно передбачати точний прогноз щодо курсу євро/долара, оскільки (i) моделі визначення курсу навряд чи дозволяють прогнози; (ii) євро ще не існує, і він аж ніяк не просто представлений як середнє значення всіх валют-членів (iii) немає чіткого еталону, оскільки на чинний Європейський механізм обмінного курсу вже впливають перспективи розвитку ЄВС. З цими обмеженнями можна зробити деякі здогадки щодо того, на якому рівні буде курс євро/долара і наскільки він буде змінюватися.
Внаслідок надлишків на рахунках поточних операцій, які можуть виникнути в єврозоні, євро може стати міцною валютою як у реальному, так і в номінальному вираженні в довгостроковій перспективі, незважаючи на високе безробіття в Європі. Крім того, більшість аргументів приводять до висновку, що курс євро/долар перевищить свій довгостроковий рівень, тобто він буде сильнішим на початку ІІІ етапу, ніж у довгостроковій перспективі. Але одне лише знання цих аргументів може змінити тенденцію подорожчання: якщо ринки прогнозують переоцінку, вона буде менш високою, оскільки інвестори не хочуть утримувати валюту, яка, як очікується, надовго знеціниться. Вони також можуть придбати європейські активи до січня 1999 року, якщо вони розраховують на зростання незабаром після початку етапу III. Європейські валюти подорожчали б до створення євро, а потім євро було б знецінено до його довгострокової вартості.
На початку етапу III паритет євро/долар може виявитися досить нестабільним через зміну портфеля та різні невизначеності. Він реагував би дуже чуйно на політичні рішення і міг би викликати імітаційний ефект на фінансових ринках.
Трансатлантичний обмінний курс також може бути більш нестабільним у довгостроковій перспективі, оскільки ФРС та ЄЦБ доброзичливо нехтують одне одним або тому, що макроекономічні корективи є неадекватними у світі з двома міжнародними валютами. Однак він також може бути більш стабільним, оскільки менша кількість валют прив'язана до долара або тому, що ЄЦБ не реагує протилежними способами на потрясіння, що впливають на дві країни-члени ЄВС. Стохастичні моделювання, проведені для цього звіту, показують, що ЄВС повинен зменшити мінливість трансатлантичного курсу як щодо Європейського механізму валютного курсу, так і проти загального плаваючого курсу.
Євро впливає на практику міжнародної координації
Можливо, європейці менш схильні до глобальної співпраці: з одного боку через розмір Європи, а з іншого, оскільки неефективні політичні заходи вже не застосовуються в Європі. І навпаки, США можуть бути більш зацікавлені у спільній роботі, якщо євро конкурує з доларом. Однак це економічно-теоретичний аналіз співпраці. Блок ЄВС розглядається як єдиний актор. Однак на практиці майбутнє міжнародної співпраці буде залежати від того, як вона буде організована в рамках ЄВС.
У будь-якому випадку, міжнародна співпраця через Атлантику не стане симетричною, оскільки Європа не представлена жодною установою чи особою в жодній з офіційних та неофіційних міжнародних організацій - G7, G10, МВФ, робочих груп та комітетів ОЕСР або BIS . Статути ЄВС також сприяють гнучким обмінним курсам. Це випливає з того, що вони надають ЄЦБ широкі практичні повноваження, і головним його завданням буде стабільність цін, а не зовнішня конкурентоспроможність.
Управління валютним курсом та координація монетарної політики, безумовно, вплинуть на ЄВС, Японію та США у тристоронній формі. Така консолідація у валюту G-3 призводить до поділу монетарних та фінансових питань, що породжує дві проблеми. Перш за все, як ЄЦБ, так і Рада (або Рада Євро) могли б бути законно представлені в цій Великій 3; однак між ними можуть бути конфлікти. По-друге, це може ускладнити координацію грошово-кредитної та фінансової політики ще складніше, ніж дотепер. Хоча фіскальну політику часто звинувачують у невідповідності, G-3 не могла взяти на себе зобов'язання вносити фіскальні виправлення, тоді як G-7 відповідала за координацію з країнами, що не входять до єврогрупи (Великобританія), але не з іншими членами єврогрупи (Нідерланди). хвилювався б.
Однак слід пам’ятати, що G-7, яка відповідає за фінансову політику, ніколи не мала особливого успіху в координації фінансової, валютної та валютної політики. Не слід переоцінювати зазначені труднощі: поділ між Великою 3 та Великою сімою можна подолати паралельними зустрічами; Крім того, міжнародне співробітництво може бути зміцнено шляхом належного представництва менших країн євро у Великій Сімці (у напрямку фіскальної Великої Вісімки). Однак залишається фактом те, що національні уряди не бажають базувати свою фіскальну політику на неформальній міжнародній угоді, якщо це єдиний політичний інструмент, який їм залишається. З іншого боку, ЄЦБ не зміг би залучити кошти, якби в Азії сталася така велика криза платежів, як 1997 рік.
З 1973 р. Міжнародна валютна система (IWS) керується режимом плаваючої валюти, в якому грошові органи великих країн не втручаються систематично, коли паритети зазнають тиску. Ця гнучкість повинна полегшити країнам адаптацію до асиметричних потрясінь. На жаль, світовий досвід плавання не переконливий. Незважаючи на величезні коливання обмінного курсу, зовнішні дисбаланси зросли. Це супроводжувалось зростанням невизначеності. Навіть якщо це має різний вплив на торгівлю, загальновідомо, що невизначеність та невідповідність перешкоджають оптимальному глобальному розподілу ресурсів. У цьому сенсі вигоди від лібералізації руху капіталу у 1980-х роках частково були скасовані через збільшення невизначеності обмінного курсу.
Отже, розвинені країни - G5, G7 - намагалися стабілізувати обмінні курси з часу укладення Плазької угоди 1985 року. Але, незважаючи на скоординовані втручання, між провідними валютами все ще спостерігались сильні коливання курсу (Таблиця 1).
Таблиця 1: Варіабельність курсів DM/USD та Єни/USD
| - | Щомісячна мінливість (%) | Річна мінливість (%) |
| - | DM/USD | Ієна/долар США | DM/USD | Ієна/долар США |
| 1974-84 | 2,57 | 2.64 | 11.40 | 12.10 |
| 1985-87 | 3.18 | 3.04 | 16.74 | 13.55 |
| 1988-96 | 2,96 | 2,90 | 13,92 | 11.50 |
Стандартні відхилення на один і дванадцять місяців відхилень від логарифму щомісячних номінальних курсів валют
Джерело: Власні розрахунки авторів на основі даних МВФ
Хоча обмінні курси між основними валютами коливались з 1973 р. В широких межах, деякі регіони змогли підтримувати відносно стабільні двосторонні обмінні курси або за допомогою регіональних угод про співпрацю, таких як механізм обмінного курсу в Європі, або за допомогою використання іноземної валюти як якоря (оскільки азійські країни прив'язані до Вироблені долари).
Створення євро змінить міжнародну валютну систему назавжди з щонайменше трьох причин. З одного боку, євро буде валютою великої економічної зони і матиме деякі основні характеристики, що складають міжнародну валюту. По-друге, грошово-кредитна політика держав-членів ЄВС призвела до значного зміни інституційних обов'язків, що не могло залишитися без наслідків для розвитку трансатлантичного обмінного курсу. Зрештою, поява євро як міжнародної валюти, інституційні зміни та тверда відданість Європейського центрального банку (ЄЦБ) підтримці цінової стабільності змінять практику міжнародного співробітництва.
Ці зміни мають три наслідки для євро:
а) Євро може стати міжнародною валютою: на даний момент долар США є і залишається провідною міжнародною валютою у світі, хоча його позиції ослаблені з 1973 р., особливо як засіб зберігання вартості. Однак євро може стати серйозним конкурентом. Перша частина цього звіту описує поточний стан провідних валют та пояснює основні аргументи щодо появи євро. Особлива увага приділяється результатам діяльності європейських фінансових ринків та потенційній ролі євро як опорної валюти.
б) Зовнішня вартість євро може відрізнятися від середньої вартості колишніх європейських валют: Вартість євро передбачити дуже важко, оскільки (i) теорії визначення курсів є дуже неадекватними для прогнозів, і (ii) євро ні існує, ні відомі країни-члени. Однак можна встановити деякі показники рівня та мінливості євро як на довгострокову перспективу, так і на перехідний період. Це є предметом частини II звіту.
в) Це матиме вплив на міжнародну координацію дій: У минулому зусилля з координації міжнародної політики не були дуже успішними. Створення ЄВС вимагає перебудови співпраці, яка не чітко визначена в Маастрихтському договорі. Крім того, стимулювання для кожного з економічних партнерів зміниться. Частина III звіту обговорює ці питання.
* Ми хотіли б подякувати Бену Паттерсону за люб'язні вказівки, Клер Лефевр та Лоїку Кадю за цінні пропозиції, а також Валерії Коломбель, яка ретельно склала рукописи для остаточного звіту.